医院并购转折点出现在2015年，曾经备受青睐的专科医院投资腰斩，综合医院持续走强，未来，大型医院集团及海外并购或将出现。

医院投资并购在过去一年出现转折。

随着鼓励社会资本参与医疗体制改革和投资医疗行业的政策不断出台，原本以投资体检、牙科等医疗服务为主的热潮，正转向投资医院、康复、诊疗等核心医疗业务。

由于标的稀缺、水涨船高，三年前热火朝天的专科医院投资并购现已有所降温，在2015年里，专科医院投资并购规模和数量更是出现腰斩式下滑。

相比之下，综合医院投资并购经历了一轮暴涨，至今仍旧呈现稳健增长的势头。

各方预计，在投资者热情持续走高的背景下，可能将会出现包括医院集团或单体医院的大型交易；跨境并购也将继续增加。

标的稀缺，水涨船高：专科医院投资腰斩

普华永道近期发布的《2012-2015年中国境内医院并购回顾与展望》报告显示，中国境内医院交易从2013年起逐年增长至2015年。其中，2013年专科医院的并购金额迎来一轮暴涨，从2012年的2.05亿涨到2013年的10.08亿，到了2014年又涨到21.49亿，年平均增长率达353%。但从去年开始，这一增长势头又出现扭转。2015年专科医院的并购金额出现大幅度下跌，仅为7.21亿。

普华永道华北区企业并购服务部及医疗行业主管合伙人钱立强表示：“由于有望快速扩大规模并回收投资，盈利良好、可复制性强且医疗风险较小的连锁型专科医院，如口腔和妇幼医院，最受投资者青睐。但随着投资增多，专科医院标的逐渐稀缺，加之价格水涨船高，造成了2015年的大幅下跌。”

而从操作层面看，专科医院的投资存在固有弱点。

“很多时候，选择专科医院其实是无奈之举，”清华控股北京华控康泰医疗健康集团总裁陈一这样总结资本对专科医院的并购之举：“专科大多是二级医疗机构，医疗服务收费比三级医院低，如果跨学科提供医疗服务，还会涉及职业超范围的问题。作为投资者来讲，标的无论大小，审批程序都是一样的，所以更倾向于大项目。”

此外，考量回报率，专科医院同样不具优势。

尽管从回报速度看，专科医院虽然比综合医院快，但回报率却不高。根据中信医疗此前发布的《2015年度医疗健康产业发展研究报告》，2012年我国专科医院总资产合计1974.33亿元，总收入合计1725.64亿，但是利润率仅为6.5%，行业利润总额为113.56亿。

不过，专科医院投资也并非不能恢复往日地位。

在陈一看来，未来10-15年中国医疗的主体依然是公立医院，但是民营医疗机构可以作为公立医院的补充提供多元化、个性化的特需医疗服务。基于这一判断，陈一依旧倾向于投资专科医院和具有专科特色的综合医院。

现金流高、业绩提升易：综合医院持续火热

与专科医院不同，综合医院的投资并购一直保持稳健态势。其中，综合医院的并购金额从2013年的9.52亿猛增到2014年的36.98亿，并在2015年继续增长到39.75亿。钱立强认为，由于具有一定规模、稳定现金流，并能利用投资提升业绩，二、三级综合医院并购活动出现大幅增长。

清华大学经管学院医疗管理研究中心研究员曹健对21世纪经济报道记者分析：“不同于专科医院小规模、小体量，综合医院一般体量比较大、营收高，最后企业做合并报表收入改善很明显。”

综合医院尤其是拥有更多医疗资源的公立医院，也希望借助外部资本合作来突破原有体制。

陈一告诉记者，国内医疗市场中，有绝对优势的公立医院凤毛麟角，并且都是不可复制的。大多数公立医院具备一定特色但是处于爬坡阶段，需要整合。这时如果没有体制改革，在管理治理上的突破很难实现。

“效率一直是公立医院的核心。公立医院都是独立法人，由政府任命管理团队，要通过医联体等内部整合来实现突破还是比较难。但是有股权做纽带，把各方的利益通过股权连接到一起，治理结构问题就可以解决，效率相应的就能提升。”陈一认为。

对比之下，综合医院的投资规模、管理难度要大于专科医院，而盈利能力、可获得性和可复制性则明显弱于专科医院。国信证券认为，运营得当的综合医院净利率可达10%-15%。

由于公立医院在存量医疗资源中占据主导地位，通过合作或并购改制获取公立医疗资源是大部分资本的首选。其主要模式有四种：参与公立医院私有化改制、托管和外包、共建以及新建。

“参与改制一般是对成熟的大型综合医院，资本看中其稳定现金流，只是在现有体制下无法体现利润，如果改制成功就可以通过内部调整或供应链把利润做出来。”曹健告诉记者，资本参与改制阻力最大，面临政策风险和无形资产评估难题。据悉，目前无形资产评估没有明确的指导意见，一旦并购价格低了，则面临国有资产流失等局面。

其余三种模式的实施落地也并非坦途。资本如果没有强大的医疗资源或行业影响力，作为托管方对医院的整体运营进行调整，力度十分有限。最后往往变成产业链、供应链的调整，无法触及核心的医疗服务和医疗结构。新建和共建则因涉及资金多、回报周期长，对资本实力提出更多考验。

医院集团、海外并购医院：下一片蓝海？

“现在资本退出渠道比较单一，”陈一向记者透露：“标的在一级市场价格虚高，现在收一个标的动辄十倍到十五倍，有的到二三十倍，估值偏离了真正的价值。但到了二级市场，投资者并不买单。”

《报告》显示，资本的投资退出方式主要为上市和股权转让，据统计，2012年至2015年间，共计有17家医疗健康行业企业成功上市，总计筹资人民币127.7亿元，上市板块主要集中在香港主板和新三板，披露金额项目的平均投资回报率在2倍至8倍之间。

即便如此，资本对医院的投资并购热度并未消减。钱立强预计：“未来鼓励社会办医的政策进一步出台，以及基于互联网和新技术的医疗行业持续成长，整个医疗健康行业的并购活动将继续呈现出上升趋势。将会出现包括医院集团或单体医院的大型交易，跨境并购也将继续增加。”

除了国内医院投资并购持续火爆，近两年境外医疗机构并购案例也在激增。数据显示，2014年涉及境外医疗机构并购的交易数目激增至9起，交易金额达46.07亿。

“海外并购会是下一个蓝海。”香港艾力彼医院管理研究中心主任庄一强告诉记者：“国内民营医院缺少品牌吸引力和品牌信任度，通过收购海外医院可以学习国外的医院管理体系、运作经验、先进技术，医院的信任度和品牌形象提高就比较容易。”

曹健则认为：“海外并购难以成为趋势。国外医院在国内的品牌影响力有限，医疗是有区域性的，品牌文化、团队等不可能在所有地方都适用。